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導(dǎo)讀
回顧我國房改以來近20年信貸變化，不難看出樓市走向與信貸變化存在著一致性。但傳統(tǒng)的信貸邏輯并不完全適用于新的變化。多數(shù)人士認為，本輪房地產(chǎn)市場的降溫，雖有信貸杠桿提高的影響，但貨幣政策并未出現(xiàn)大幅調(diào)整，其根本原因仍在于市場本身進入到下行周期。
歷史總是驚人地相似。在總結(jié)本輪房地產(chǎn)市場升溫的原因時，人們最先想到的，是2015年“3·30”和“9·30”新政中對信貸的松綁，以及當(dāng)年的5次降息。
這一情況像極了2009年。同樣因為經(jīng)濟環(huán)境不佳，央行在2008年啟動了5次降息，并在當(dāng)年年底將最低首付比例降至20%，最低貸款利率降至基準(zhǔn)利率的7折。于是，2009年全國商品房銷售面積錄得歷史最高漲幅42.1%。
回顧我國房改以來近20年的信貸變化史，不難看出樓市走向與信貸變化存在著一致性。在這背后，貨幣政策的調(diào)整，也影響著購房杠桿的尺度。兩者共同構(gòu)筑的房貸環(huán)境，成為影響樓市的諸多復(fù)雜條件中，最具決定性的因素。
值得注意的是，隨著房地產(chǎn)市場過渡到過剩時代，支撐樓市增長的內(nèi)生動力——城市化進程，亦有乏力之勢，信貸環(huán)境對樓市的影響，恐怕不再像以往那樣強烈。
三度寬松與四輪高點
對于貸款購房者來說，最關(guān)注的莫過于兩點：資金杠桿率和資金成本。前者由信貸政策所決定，后者由貨幣政策決定。從政策制定者的角度來看，信貸政策通常針對樓市本身，其調(diào)整取決于市場的冷熱程度；貨幣政策則事關(guān)全社會的資金成本，其調(diào)整多取決于宏觀經(jīng)濟形勢。
這也從側(cè)面反映出一個問題：房地產(chǎn)市場雖然容易受到專項調(diào)控政策的影響，但也不能脫離經(jīng)濟大勢孤立來談。
我國最早的住房信貸政策始于“第一次住房體制改革會議”（1988年）之后的1991年。當(dāng)年，建設(shè)銀行、工商銀行都成立了房地產(chǎn)信貸部，辦理個人住房信貸業(yè)務(wù)。
但隨之而來的是1992年房地產(chǎn)過熱，以及其后的政策收緊。1995年，央行頒布《商業(yè)銀行自營住房貸款管理暫行辦法》，標(biāo)志著我國銀行商業(yè)性住房貸款走上正軌。但當(dāng)時不僅要求貸款人提供擔(dān)保，貸款的最高期限也僅為10年。同時，借款人需先有存款，金額不少于房款的30%。
1998年一系列房改文件頒布后，信貸政策開始逐步放寬。當(dāng)年出臺的《個人住房貸款管理辦法》，首次規(guī)定了利率優(yōu)惠：商業(yè)銀行自營性個人住房貸款利率按照法定貸款利率減檔執(zhí)行，即期限5-10年個人住房貸款執(zhí)行3-5年一般貸款利率，期限3-5年的執(zhí)行1-3年一般貸款利率。
次年，購房最低首付款比例被降至20%，最長貸款期限延長至30年，貸款利率可在“減檔”的基礎(chǔ)上再降10%。在2003年的“121號文”予以強化后，我國住房信貸政策迎來首個寬松期。
這一輪寬松環(huán)境一直延續(xù)到2006年，并造就了房改以來的首輪旺市。
為了遏制市場過熱，監(jiān)管層在2006年末將90平方米以上首套住房的最低首付比例提高至30%。次年，二套房的最低首付比例上調(diào)至40%，貸款利率不得低于基準(zhǔn)利率的1.1倍。于是，市場在2007年末開始降溫。
2008年，國際金融危機對中國經(jīng)濟帶來沖擊。年末，多項刺激房地產(chǎn)的政策出臺。雖然首套房貸款的最低首付比例仍為20%，但貸款利率可降至基準(zhǔn)利率的0.7倍，二套房貸款利率也明顯下滑。這被認為是第二輪信貸寬松期。
在2008年5次降息作用下，這輪寬松無論從購房杠桿還是資金成本，都創(chuàng)造了合適的購房時機。這也直接催生了2009年的市場爆發(fā)，當(dāng)年商品房銷售面積突破9億平方米，增長42.1%，為史上銷售增幅最大的一年。
2010年至2011年，旨在打壓樓市的“國十條”、“新五條”、“新國八條”先后出臺，首套房最低首付比例恢復(fù)至30%，二套房最低首付比例上調(diào)至60%，利率調(diào)整至基準(zhǔn)的1.1倍，三套房的信貸被暫停。市場大漲局面被遏制。
此后，由于政策在執(zhí)行層面有所松動，加之2012年出現(xiàn)連續(xù)兩輪降息，壓抑的需求被大量釋放，2013年仍然出現(xiàn)銷售爆棚。2013年全國商品房銷售面積超過13億平方米，同比增長17.3%。
2013年年初出臺的“新國五條”，將一線城市二套房最低首付比例提高至七成，貸款利率提高至基準(zhǔn)利率的1.2倍，但仍然未能阻止“史上第二銷售高點”的到來。
2014年開始，市場又進入成交調(diào)整期。9月開始，信貸政策出現(xiàn)連續(xù)寬松。在2014年的“9·30”，2015年的“3·30”、“9·30”三項新政出臺后，非限購城市的最低首付比例時隔9年后再度降至20%，二套房最低首付比例降至30%。
與此同時，2015年央行連續(xù)5輪降息，貸款利率降至近20年新低。在信貸、貨幣政策雙雙寬松的情況下，信貸環(huán)境迎來第三輪寬松期。
自2015年末開始，史上最大規(guī)模銷售熱潮出現(xiàn)。截至11月，2016年全國商品房銷售面積13.6億平方米，超過2013年全年的高點，同比增長24.3%。
信貸邏輯生變
過去多年來，信貸政策的變化，與樓市走勢有著驚人的一致性，其影響力甚至超過了后來的限購、房產(chǎn)稅等調(diào)控手段。但這并不能斷定信貸政策真的起到了決定性作用。
按照中原地產(chǎn)首席分析師張大偉的觀點，背后還有兩個不能忽略的背景。
一是過去十多年來，M2一直維持著較高的（約15%左右）年均復(fù)合增長率；二是在2013年之前，全國房地產(chǎn)市場處于整體供不應(yīng)求狀態(tài)，且區(qū)域分化并不明顯。
這說明，在貨幣供應(yīng)相對充足、房地產(chǎn)市場具備足夠內(nèi)生動力的情況下，信貸政策能夠很好地引導(dǎo)資金對房地產(chǎn)的流向。事實上，樓市走勢還和M2出現(xiàn)極大的正相關(guān)性，在銷售增速最大的2009年，M2余額增長27.68%，創(chuàng)下最近20年來最大增幅。
如今，這兩個背景似乎都已不復(fù)存在。
據(jù)央行統(tǒng)計，2016年前11個月，M2余額增幅為11.4%，低于去年全年的13.3%。在貨幣政策“穩(wěn)健中性”的基調(diào)下，預(yù)計近幾年M2恐難有大幅增長。
房地產(chǎn)市場的轉(zhuǎn)折更為明顯，且不可逆轉(zhuǎn)。按照多家機構(gòu)的研究，自2013年之后，我國房地產(chǎn)市場正式過渡到“整體供大于求、區(qū)域分化加劇”局面。廣大二三線城市的“去庫存”壓力巨大，內(nèi)生動力極為缺乏。
在多數(shù)業(yè)內(nèi)人士看來，本輪房地產(chǎn)市場的降溫，雖有信貸杠桿提高的影響，但貨幣政策并未出現(xiàn)大幅調(diào)整，其根本原因仍在于市場本身進入到下行周期。
事實上，自今年下半年以來，房地產(chǎn)“大周期見頂”的言論就甚囂塵上。其理由在于，城鎮(zhèn)化進入后半程（中小城市動力不足）、人口紅利減退（新增購房人口不足）、整體供應(yīng)過剩等。這也意味著，房地產(chǎn)市場將進入低速增長，甚至負增長階段。
因此，傳統(tǒng)的信貸邏輯并不能完全適用于新的變化。根據(jù)大多數(shù)分析人士的觀點，由于整體需求乏力，除非M2增幅再度提高，否則即使信貸政策放松，對市場的刺激仍然有限。且這種影響將集中在熱點城市，而非整體市場。
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